Tadawul
08-10-2002, Tue 7:12 AM
عندما يكون الهدف تحديد قيمة المنشأة بقصد طرحها للتمليك فإن هذه العملية لاتخرج عن كونها عملية مفاوضة ومساومة بين أطراف تختلف مصالحهم.
فهناك مالك المنشأة الحالي وهناك المستثمر أو مجموعة المستثمرين الذين يرغبون فى تملك المنشأة، فمن ناحية المالك الحالى لابد من الوصول إلى سعر يمثل الحد الأدنى الذى لايمكن النزول عنه ومن ناحية المستثمر لابد من إيجاد الحد الأقصى الذي لاينبغي تجاوزه، وذلك بفرض تثبته من الجدوى الفنية والاقتصادية والمالية للمنشأة، إلا أن قيمة تمليك المنشأة يجب أن تكون القيمة العادلة لجميع الأطراف، بحيث لاتمثل وجهة نظر بائع يريد الوصول إلى أعلى قيمة أو وجهة نظر مشتر يرغب فى اقتناء المنشأة بأدنى قيمة.
وفى حين تعتبر القيمةالدفترية أو القيمة عند التصفية أيهما أعلى هي أدنى قيمة يمكن للمالك بيع المنشأة مقابله فإن القيمة الاستبدالية (تكلفة الاستبدال) تمثل بالتقريب أقصى سعر يكون المشتري على استعداد لدفعه مقابل التحصل على المنشأة أما القيمة الحقيقية للمنشأة فهي ما يعرف بالقيمة الاقتصادية، وهذه القيمة ترتبط بحجم الربح الذي تتجه إليه أصول المنشأة مجتمعة ويتضمن ذلك التنظيم القائم المتمثل في العلاقات القائمة بين إدارة المنشأة وجماهيرها المختلفة من موردين ووكلاء وعملاء وهي بصفة عامة قيمة كل أصل من أصول المنشأة عند استخدامه مع جميع أصولها الأخر وأيضا مع تنظيمها القائم وبصفة عامة يمكن القول إن القيمة الاقتصادية للمنشأة تمثل القيمة الحالية لصافي إيراداتها الناتجة عن استثمار أصولها مجتمعة بما فى ذلك أصولها المادية والمعنوية والبشرية وظروف ومهارات التسويق كما أن من المؤشرات التي يمكن الاسترشاد بها لتحديد ما إذا كان يمكن طرح المنشأة للبيع للمستثمر الخاص طريقة صافي القيمة الحالية للتدفقات النقدية.
ونعرض بإيجاز فيما يلي بعض الطرق التي يمكن استخدامها لتحديد قيمة المنشأة وما إذا كانت القيمة المقترحة لتمليك المنشأة يمكن أن تحظى بقبول المستثمر المستهدف من عدمه:
القيمة عند التصفية:
عند ما يكون موضوع التقييم هو منشأة موجودة بالفعل ومستمرة فى عملها فإن كل أصل من الأصول المملوكة لها تكون له قيمتان على الأقل.
القيمة الأولى هى قيمة الأصل عند استخدامه مع جميع الأصول الأخر وأيضا مع التنظيم القائم للمنشأة من إداريين وموردين ووكلاء وعملاء .. إلخ.
أما القيمة الأخرى فهي قيمة الأصل عند التصفية لكل أصل على حدة وبالنسبة للمنشأة ككل فإن قيمتها عند التصفية ستكون صافي المبالغ التقديرية التي يمكن التحصل عليها عند بيع الأصول ناقصاً أية خصوم، ومثل هذه القيمة تمثل الحد الأدنى للقيمة.
القيمة الدفترية:
القيمة الدفترية هي قيمة تكلفة الأصل مطروحاً منها مجمع الاستهلاك والديون المعدومة، وفى حالة انتقال الخصوم أيضا فإن حقوق الملكية تساوي القيمة الدفترية للأصول مطروحاً منها الخصوم.
وهكذا يمكن الوصول إلى ثلاثة أرقام هي:
القيمة الدفترية لمجموع الأصول (التكلفة - مجمع الاستهلاك - الديون المعدومة).
قيمة حقوق الملكية (القيمة الدفترية للأصول - الخصوم).
القيمة الدفترية للسهم (قيمة حقوق الملكية ÷ عدد الأسهم العادية).
القيمة الدفترية المعدلة:
يقصد بالقيمة الدفترية المعدلة للأصول تكلفة التحصل على أصول جديدة ثم تعديلها بالاستهلاكات، كما قد تكون هذه التكلفة هي تكلفة التحصل على أصول مشابهة لتلك التي يراد إيجاد تكلفة استبدالها و المقصود بالاستبدال هنا ليس تقدير تكاليف استبدال آلات أو أصول متماثلة كل التماثل خصوصاً عندما تكون الآلات أو الأصول موضوع التقييم لايصنع مثيلها حالياً أي أن الاستبدال هو تكلفة التحصل على أصول يمكنها تقديم خدمات مماثلة.
وفى غياب وجود سوق جيدة لاستبدال بعض أنواع الأصول المستعملة وفي غياب وجود أرقام قياسية خاصة بأسعار كل نوع من أنواع الأصول فإنه يمكن الاعتماد على تقديرات الإدارة والمهندسين والخبراء كلٍ في مجاله.
القيمة السوقية:
تستخدم هذ الطريقة فى حالة الشركات التي تتداول أوراقها المالية المصدرة فى سوق الأوراق المالية.
هذه الطريقة تمثل تقدير عدد ضخم من البائعين والمشترين وليس تقدير فرد واحد أو عدد محدود من الأفراد، وتنطوى هذه الطريقة على أساس تقييم المستثمرين للأرباح المتوقعة فى المستقبل أي أنها تأخذ فى الحسبان القيمة الاقتصادية للمنشأة.
إلا أن القيمة السوقية قد لاتعكس القيمة الحقيقية للمنشأة خصوصاً عندما تتقلب أسعار الأسهم صعوداً أو هبوطاً نتيجة لعوامل مصطنعة أو للمضاربة.
وفى غياب سوق رأس المال التي تحدد القيمة العادلة لأسهم الشركات المساهمة يكون من المستحيل استخدام هذه الطريقة أساساً لتحديد قيمة المنشأة.
القيمة الرأسمالية للأرباح:
إن القيمة الاقتصادية للمنشأة تتوقف على الأرباح التي يمكن تحقيقها مستقبلاً.
فكرة هذه الطريقة هي الفكرة نفسها الطريقة القيمة الحالية المستخدمة فى الميزانية التقديرية الرأسمالية حيث تكون الخطوة الأولى هي تقدير صافي المكاسب النقدية التي يمكن للآلة إنتاجها خلال فترة زمنية معينة ثم تحديد القيمة الحالية لهذه المكاسب النقدية مخصومة بالتكلفة التقديرية لأموال المنشأة ثم تقارن هذه القيمة الحالية مع صافي الاستثمار اللازم للتحصل على المنشأة.
تنطوي عملية رسملة الأرباح لغرض تحديد قيمتها الحالية على الخطوات الآتية:
1- تحديد الأرباح المتوقعة.
2- تحديد معدل الرسملة.
3- حساب القيمة الرأسمالية للأرباح المتوقعة.
1- تحديد الأرباح المتوقعة:
عند التفكير فى شراء منشأة يتم تقدير صافي الأرباح المستقبلة بعد الاستهلاك والضرائب، وعادة تقدم تقديرات صافي الربح العادي على أساس دراسة الأرباح الماضية للمنشأة مع تعديلها لمقابلة التغيرات والتطورات المتوقعة فى العمليات.
ويفضل اختيار فترة زمنية من التاريخ الحديث للمنشأة تكون عادية من حيث انطواؤها على سنوات طيبة إلى جانب سنوات سيئة مع مراعاة الاتجاه العام لهذه الأرباح وهل هو فى صعود أم هبوط. ويفضل استخدام المتوسط المرجح بالأوزان بدلاً من المتوسط العادى ثم يأتي بعد ذلك إجراء التعديلات الضرورية على الأرباح الماضية بحيث تستعبد آثار العوامل التى لايتوقع ظهورها مستقبلاً على الأرباح سواء كانت بالزيادة أو النقص كما تعدل الأرباح أيضا لتتماشى مع التطورات المتوقعة فى المستقبل التي لم يحدث مثلها فى الماضي.
2- تحديد معدل الرسملة:
كلما زادت درجة الخطر ارتفع معدل الرسملة وكلما انخفض معدل الخطر انخفض معدل الرسملة كذلك كلما تمتعت المنشأة بثبات الأرباح كان معدل رسملتها منخفضاً.
معدل الرسملة هو نسبة الربح إلى السعر فإذا كان هدف المشتري هو تحقيق معدل ربح يبلغ 10% بعد الضريبة وكان الربح المتوقع بعد الضرائب 150,000 د.ل فإن المشتري يكون على استعداد للتحصل على المنشأة بمبلغ 1,500,000 د.ل (150,000 ÷ 10%).
3- حساب القيمة الرأسمالية للأرباح:
يمكن تحديد قيمة مبدئية تقريبية للأصول عن طريق قسمة صافي الأرباح العادية التقديرية بعد الضرائب على معدل الرسملة المختار.
إلا أنه قد يكون من الضروري إجراء المزيد من التعديلات في القيمة الرأسمالية للأرباح.
فإذا كانت بعض الأصول المشتراة لم تسهم فى أرباح العمليات فمن الممكن بيعها دون التأثير على الربح العادي للعمليات ومن ناحية أخرى قد يكون من الضروري دفع مبالغ إضافية حتى يمكن تشغيل الأصول بطريقة فعالة لذلك بعد حساب القيمة الرأسمالية للأرباح يجب إضافة صافي القيمة السوقية للزيادة فى المخزون مثلاً وطرح قيمة المعدات الإضافية الضرورية وذلك للوصول إلى صافي قيمة الأصول.
أى أن:
القيمة الرأسمالية للأرباح (الربح العادي المتوقع)
معدل الرسملة+ صافي القيمة السوقية للزيادة فى المخزون.
- قيمة المعدات الإضافية الضرورية.
= صافي قيمة الأصول.
القيمة الحالية لصافي التدفقات النقدية:
تعتبر القيمة الحالية لصافي التدفقات النقدية من المؤشرات الموضوعية لتقرير الإقبال على الاستثمار عن طريق شراء المنشأة المعروضة للتمليك من عدمه.
وتعتمد طريقة القيمة الحالية على خصم صافي التدفقات النقدية المتوقعة للمنشأة للوصول إلى قيمتها الحالية باستخدام معدل خصم مناسب كمعدل العائد الذي يرغبه المستثمر على سبيل المثال.
وتحسب القيمة الحالية للتدفقات النقدية باستخدام المعادلة الآتية:
ب = [ أ1 + أ2 + ...... أن ] - ص
(1+ع)1 (1+ع)2 (1+ع)ن
حيث:
ب = صافي القيمة الحالية
أ1،أ2،أن = صافي التدفقات النقدية السنوية
ع = معدل الخصم
ن = العمر الاقتصادى
ص = رأس المال المستثمر (تكلفة الاستثمار)
فإذا كان الناتج صفراً فإن القيمة الحالية تعادل التكلفة الاستثمارية أما إذا كانت القيمة برقم موجب فمعنى ذلك أن إجمالي القيمة الحالية للتدفقات النقدية أكبر من قيمة التكلفة الاستثمارية أى أن الاستثمار مربح ويحظى بالإقبال أما إذا كان صافي القيمة الحالية رقماً سالباً فإن الاست
محمد بشير البرغثي
فهناك مالك المنشأة الحالي وهناك المستثمر أو مجموعة المستثمرين الذين يرغبون فى تملك المنشأة، فمن ناحية المالك الحالى لابد من الوصول إلى سعر يمثل الحد الأدنى الذى لايمكن النزول عنه ومن ناحية المستثمر لابد من إيجاد الحد الأقصى الذي لاينبغي تجاوزه، وذلك بفرض تثبته من الجدوى الفنية والاقتصادية والمالية للمنشأة، إلا أن قيمة تمليك المنشأة يجب أن تكون القيمة العادلة لجميع الأطراف، بحيث لاتمثل وجهة نظر بائع يريد الوصول إلى أعلى قيمة أو وجهة نظر مشتر يرغب فى اقتناء المنشأة بأدنى قيمة.
وفى حين تعتبر القيمةالدفترية أو القيمة عند التصفية أيهما أعلى هي أدنى قيمة يمكن للمالك بيع المنشأة مقابله فإن القيمة الاستبدالية (تكلفة الاستبدال) تمثل بالتقريب أقصى سعر يكون المشتري على استعداد لدفعه مقابل التحصل على المنشأة أما القيمة الحقيقية للمنشأة فهي ما يعرف بالقيمة الاقتصادية، وهذه القيمة ترتبط بحجم الربح الذي تتجه إليه أصول المنشأة مجتمعة ويتضمن ذلك التنظيم القائم المتمثل في العلاقات القائمة بين إدارة المنشأة وجماهيرها المختلفة من موردين ووكلاء وعملاء وهي بصفة عامة قيمة كل أصل من أصول المنشأة عند استخدامه مع جميع أصولها الأخر وأيضا مع تنظيمها القائم وبصفة عامة يمكن القول إن القيمة الاقتصادية للمنشأة تمثل القيمة الحالية لصافي إيراداتها الناتجة عن استثمار أصولها مجتمعة بما فى ذلك أصولها المادية والمعنوية والبشرية وظروف ومهارات التسويق كما أن من المؤشرات التي يمكن الاسترشاد بها لتحديد ما إذا كان يمكن طرح المنشأة للبيع للمستثمر الخاص طريقة صافي القيمة الحالية للتدفقات النقدية.
ونعرض بإيجاز فيما يلي بعض الطرق التي يمكن استخدامها لتحديد قيمة المنشأة وما إذا كانت القيمة المقترحة لتمليك المنشأة يمكن أن تحظى بقبول المستثمر المستهدف من عدمه:
القيمة عند التصفية:
عند ما يكون موضوع التقييم هو منشأة موجودة بالفعل ومستمرة فى عملها فإن كل أصل من الأصول المملوكة لها تكون له قيمتان على الأقل.
القيمة الأولى هى قيمة الأصل عند استخدامه مع جميع الأصول الأخر وأيضا مع التنظيم القائم للمنشأة من إداريين وموردين ووكلاء وعملاء .. إلخ.
أما القيمة الأخرى فهي قيمة الأصل عند التصفية لكل أصل على حدة وبالنسبة للمنشأة ككل فإن قيمتها عند التصفية ستكون صافي المبالغ التقديرية التي يمكن التحصل عليها عند بيع الأصول ناقصاً أية خصوم، ومثل هذه القيمة تمثل الحد الأدنى للقيمة.
القيمة الدفترية:
القيمة الدفترية هي قيمة تكلفة الأصل مطروحاً منها مجمع الاستهلاك والديون المعدومة، وفى حالة انتقال الخصوم أيضا فإن حقوق الملكية تساوي القيمة الدفترية للأصول مطروحاً منها الخصوم.
وهكذا يمكن الوصول إلى ثلاثة أرقام هي:
القيمة الدفترية لمجموع الأصول (التكلفة - مجمع الاستهلاك - الديون المعدومة).
قيمة حقوق الملكية (القيمة الدفترية للأصول - الخصوم).
القيمة الدفترية للسهم (قيمة حقوق الملكية ÷ عدد الأسهم العادية).
القيمة الدفترية المعدلة:
يقصد بالقيمة الدفترية المعدلة للأصول تكلفة التحصل على أصول جديدة ثم تعديلها بالاستهلاكات، كما قد تكون هذه التكلفة هي تكلفة التحصل على أصول مشابهة لتلك التي يراد إيجاد تكلفة استبدالها و المقصود بالاستبدال هنا ليس تقدير تكاليف استبدال آلات أو أصول متماثلة كل التماثل خصوصاً عندما تكون الآلات أو الأصول موضوع التقييم لايصنع مثيلها حالياً أي أن الاستبدال هو تكلفة التحصل على أصول يمكنها تقديم خدمات مماثلة.
وفى غياب وجود سوق جيدة لاستبدال بعض أنواع الأصول المستعملة وفي غياب وجود أرقام قياسية خاصة بأسعار كل نوع من أنواع الأصول فإنه يمكن الاعتماد على تقديرات الإدارة والمهندسين والخبراء كلٍ في مجاله.
القيمة السوقية:
تستخدم هذ الطريقة فى حالة الشركات التي تتداول أوراقها المالية المصدرة فى سوق الأوراق المالية.
هذه الطريقة تمثل تقدير عدد ضخم من البائعين والمشترين وليس تقدير فرد واحد أو عدد محدود من الأفراد، وتنطوى هذه الطريقة على أساس تقييم المستثمرين للأرباح المتوقعة فى المستقبل أي أنها تأخذ فى الحسبان القيمة الاقتصادية للمنشأة.
إلا أن القيمة السوقية قد لاتعكس القيمة الحقيقية للمنشأة خصوصاً عندما تتقلب أسعار الأسهم صعوداً أو هبوطاً نتيجة لعوامل مصطنعة أو للمضاربة.
وفى غياب سوق رأس المال التي تحدد القيمة العادلة لأسهم الشركات المساهمة يكون من المستحيل استخدام هذه الطريقة أساساً لتحديد قيمة المنشأة.
القيمة الرأسمالية للأرباح:
إن القيمة الاقتصادية للمنشأة تتوقف على الأرباح التي يمكن تحقيقها مستقبلاً.
فكرة هذه الطريقة هي الفكرة نفسها الطريقة القيمة الحالية المستخدمة فى الميزانية التقديرية الرأسمالية حيث تكون الخطوة الأولى هي تقدير صافي المكاسب النقدية التي يمكن للآلة إنتاجها خلال فترة زمنية معينة ثم تحديد القيمة الحالية لهذه المكاسب النقدية مخصومة بالتكلفة التقديرية لأموال المنشأة ثم تقارن هذه القيمة الحالية مع صافي الاستثمار اللازم للتحصل على المنشأة.
تنطوي عملية رسملة الأرباح لغرض تحديد قيمتها الحالية على الخطوات الآتية:
1- تحديد الأرباح المتوقعة.
2- تحديد معدل الرسملة.
3- حساب القيمة الرأسمالية للأرباح المتوقعة.
1- تحديد الأرباح المتوقعة:
عند التفكير فى شراء منشأة يتم تقدير صافي الأرباح المستقبلة بعد الاستهلاك والضرائب، وعادة تقدم تقديرات صافي الربح العادي على أساس دراسة الأرباح الماضية للمنشأة مع تعديلها لمقابلة التغيرات والتطورات المتوقعة فى العمليات.
ويفضل اختيار فترة زمنية من التاريخ الحديث للمنشأة تكون عادية من حيث انطواؤها على سنوات طيبة إلى جانب سنوات سيئة مع مراعاة الاتجاه العام لهذه الأرباح وهل هو فى صعود أم هبوط. ويفضل استخدام المتوسط المرجح بالأوزان بدلاً من المتوسط العادى ثم يأتي بعد ذلك إجراء التعديلات الضرورية على الأرباح الماضية بحيث تستعبد آثار العوامل التى لايتوقع ظهورها مستقبلاً على الأرباح سواء كانت بالزيادة أو النقص كما تعدل الأرباح أيضا لتتماشى مع التطورات المتوقعة فى المستقبل التي لم يحدث مثلها فى الماضي.
2- تحديد معدل الرسملة:
كلما زادت درجة الخطر ارتفع معدل الرسملة وكلما انخفض معدل الخطر انخفض معدل الرسملة كذلك كلما تمتعت المنشأة بثبات الأرباح كان معدل رسملتها منخفضاً.
معدل الرسملة هو نسبة الربح إلى السعر فإذا كان هدف المشتري هو تحقيق معدل ربح يبلغ 10% بعد الضريبة وكان الربح المتوقع بعد الضرائب 150,000 د.ل فإن المشتري يكون على استعداد للتحصل على المنشأة بمبلغ 1,500,000 د.ل (150,000 ÷ 10%).
3- حساب القيمة الرأسمالية للأرباح:
يمكن تحديد قيمة مبدئية تقريبية للأصول عن طريق قسمة صافي الأرباح العادية التقديرية بعد الضرائب على معدل الرسملة المختار.
إلا أنه قد يكون من الضروري إجراء المزيد من التعديلات في القيمة الرأسمالية للأرباح.
فإذا كانت بعض الأصول المشتراة لم تسهم فى أرباح العمليات فمن الممكن بيعها دون التأثير على الربح العادي للعمليات ومن ناحية أخرى قد يكون من الضروري دفع مبالغ إضافية حتى يمكن تشغيل الأصول بطريقة فعالة لذلك بعد حساب القيمة الرأسمالية للأرباح يجب إضافة صافي القيمة السوقية للزيادة فى المخزون مثلاً وطرح قيمة المعدات الإضافية الضرورية وذلك للوصول إلى صافي قيمة الأصول.
أى أن:
القيمة الرأسمالية للأرباح (الربح العادي المتوقع)
معدل الرسملة+ صافي القيمة السوقية للزيادة فى المخزون.
- قيمة المعدات الإضافية الضرورية.
= صافي قيمة الأصول.
القيمة الحالية لصافي التدفقات النقدية:
تعتبر القيمة الحالية لصافي التدفقات النقدية من المؤشرات الموضوعية لتقرير الإقبال على الاستثمار عن طريق شراء المنشأة المعروضة للتمليك من عدمه.
وتعتمد طريقة القيمة الحالية على خصم صافي التدفقات النقدية المتوقعة للمنشأة للوصول إلى قيمتها الحالية باستخدام معدل خصم مناسب كمعدل العائد الذي يرغبه المستثمر على سبيل المثال.
وتحسب القيمة الحالية للتدفقات النقدية باستخدام المعادلة الآتية:
ب = [ أ1 + أ2 + ...... أن ] - ص
(1+ع)1 (1+ع)2 (1+ع)ن
حيث:
ب = صافي القيمة الحالية
أ1،أ2،أن = صافي التدفقات النقدية السنوية
ع = معدل الخصم
ن = العمر الاقتصادى
ص = رأس المال المستثمر (تكلفة الاستثمار)
فإذا كان الناتج صفراً فإن القيمة الحالية تعادل التكلفة الاستثمارية أما إذا كانت القيمة برقم موجب فمعنى ذلك أن إجمالي القيمة الحالية للتدفقات النقدية أكبر من قيمة التكلفة الاستثمارية أى أن الاستثمار مربح ويحظى بالإقبال أما إذا كان صافي القيمة الحالية رقماً سالباً فإن الاست
محمد بشير البرغثي